造紙供需平衡道阻且長 理文造紙（02314）降本雙管齊下能否奏效？

受到成本和需求雙壓，2022年造紙行業深陷低谷期，利潤暴跌成為眾多行業企業畫像。從2023年上半年上市紙企公布的利潤預估，可以看出行業陰影猶在。

除了晨鳴紙業（01812）、山鷹國際（600567.SH）發布盈警之外，8月1日，理文造紙發布中期業績：期內，該公司營收為122億元（單位：港元，下同），同比下跌20.1%；凈利潤3.61億元，同比下降58.2%。

關于盈利下跌，公司稱由于全球經濟發展前景不確定性持續，導致消費者購買意愿低迷，全球貿易增幅有限，包裝紙內銷及出口需求均下降。

(相關資料圖)

需求疲軟凈利潤再跌六成

理文造紙主要生產包裝紙、衛生紙及木漿產品，其中包裝紙是其核心產品。該公司的生產基地主要在中國，擁有5家造紙工廠，3家生活用紙工廠和1家造漿廠，位于東莞潢涌、廣東洪梅、江蘇常熟、重慶永川及江西九江，另外在越南及馬來西亞等國家亦設有生產基地，但占比較低。

2023年上半年，理文造紙盈利空間持續壓縮，再跌約六成，與行業景氣度下行，量價齊跌相關。

2022年國內包裝紙市場延續了供大于求的格局，疊加出口增速下滑，國內箱板瓦楞紙消費量明顯下滑，國內箱板瓦楞紙2022年實際消費量為5379萬噸，同比減少2.70%。

中金公司認為，去年年末，市場對造紙行業成本回落、盈利彈性的預期并未如期兌現，下游需求持續偏弱，或是當前該行業難以轉勢的核心要素，紙企盈利仍處在歷史低谷。

銷量下滑的同時，箱板瓦楞紙價下行，嚴重擠壓行業利潤空間。

回顧2023上半年，年初即便龍頭持續停機也難扭轉紙價向下態勢。據卓創資訊監測數據顯示，截至3月8日，中國AA級瓦楞紙市場價為3084元/噸，較2022年年底價格下調175元/噸，同比跌幅18.24%，為近五年來的價格新低。

簡言之，銷量及售價的雙重下降，導致行業巨頭大部分陷入虧損狀態，理文造紙亦不例外。

值得關注的是，進口關稅“零關稅”，也對國內市場的銷量和售價產生一定沖擊。

2023年1月1日起，我國調整了部分商品的進出口關稅，其中將雙膠紙、銅版紙、白紙板、瓦楞紙、箱板紙等成品紙進口關稅調整至零關稅（之前為5-6%）。

關稅清零后進口紙價格優勢明顯，進口紙數量快速增加，據海關總署，1-5月進口箱板瓦楞紙同比增長48%至314萬噸，進一步壓制國內紙價提漲空間。

根據智通財經APP了解，國內紙企亦在積極自救。2月份，博匯紙業、晨鳴紙業、萬國紙業等頭部紙企率先對白卡紙進行提價，此后岳陽林紙等紛紛跟漲，漲價潮從頭部紙企向中小紙企蔓延，然而，年初的漲價，并沒有成為行業的救命稻草。漲價落地效果一般主要原因是下游的需求比較疲軟，紙企無奈提價，實則是為了保價，防止價格的進一步下滑。

營業額業內增速墊底降成本雙管齊下能否奏效？

除了行業處在下行周期之外，理文造紙本身成長速度并不出彩，營業額業內增速墊底。

2017年至2022年，理文造紙的營收分別為258.37億元、322.08億元、271.44億元、258.68億元、325.11億元及291.70億元，六年年復合增長率約為2.0%；同期玖龍紙業（02689）的營收分別為391.55億元、527.82億元、546.09億元，513.41億元、615.74億元、645.38億元，六年年復合增長率為8.7%，同期太陽紙業營收從2017年的188.94億元增至2022年的397.67億元，六年年復合增長率為13.2%。

相較之下，理文造紙增速較為緩慢的原因在于，公司在2017年至2018年行業高峰后擴張較慢。較為保守的發展方式，使得理文造紙近六年來營收波動較大，凈利潤則呈波動向下的趨勢。

根據智通財經APP了解，造紙行業上游受制于原材料，產品沒有任何品牌溢價，唯一制勝關鍵按在于規模效應和上下游一體化帶來的成本降低。太陽紙業能夠迅速崛起，成為成長速度較快、盈利能力較強的行業巨頭，與其幾年前瞻性的布局紙漿業務有很大關系。

紙業企業降低成本有兩個途徑：其一向上游拓展，實現漿紙產能一體化”，晨鳴、太陽，生產的文化用紙較多，因此均在全國各處拓展林地資源，已經基本實現制漿和造紙產能的匹配。其二則是把收廢紙、紙漿和造紙的產能挪到海外，國內不接收洋垃圾，玖龍就在越南、馬來西亞、老撾等國家建立廢紙回收基地，2023年進口免稅，有效控制成本。

令人欣慰的是，理文造紙以開始整合上游資源，發展涵蓋制漿及廢紙回收的垂直業務模式，以確保原材料的供應。今年6月底公司在重慶新增的木漿產能已開始投產。此外，公司位于馬來西亞的第四臺紙機生產線已開始投產，年產能3萬噸，投產后馬來西亞生產基地的總產能達到140萬噸。

理文造紙降成本的舉動，雙管旗下，或能有助于公司熨平行業周期波動。

產能出清仍需時日

由于紙漿價格承壓，左右造紙行業景氣度的首要因素再次從成本端轉向了需求端。而未來包裝紙市場供需格局如何演繹，則成為決定其走出困境的關鍵因素。

然而，行業普遍認為以箱板瓦楞紙為主的包裝紙行業的陣痛期尚未結束，行業的供需再均衡之路，道阻且長。

中金公司認為，除少數細分領域（白卡、生活紙、特種紙）外，主要成品紙大類需求已告別高速成長期，進入以穩為主的成熟階段，整合將成為2024-25年行業主旋律。

卓創資訊分析師也指出，2023年瓦楞紙市場仍有205萬噸新增產能計劃，因此對于整體供應面來說，仍然有很大壓力。需求面，在全球經濟大通脹背景下，加上國際市場的不確定因素依舊較多，國內需求整體恢復仍需一段過程，預計2023年瓦楞紙市場價格仍會偏弱運行。

簡言之，上半年在內需弱+進口紙沖擊背景下，箱瓦紙價觸及歷史底部區間，致使行業面臨連續五個季度全行業虧損行情，理文造紙利潤端明顯承壓。而2023年下半年，預計紙漿供強需弱的格局延續，整體反彈空間有限。資本市場來看，理文造紙年內跌幅已超25%，也反映投資者悲觀預期。

可以樂觀的是，當原料獲取成為決定企業發展主戰場的關鍵，理文造紙作為龍頭企業，原料成本控制力的領域的優勢有望得到加強，相對中小企業的競爭力有望得到進一步提升。未來行業中小企業和落后產能的出清或許會較以往更為徹底，龍頭集中將持續提升，理文造紙在下半場表現仍值得關注。

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