長江宏觀：被動去庫存近在眼前_看熱訊

(資料圖)

作者：于博，劉承昊

事件描述

1月31日，國家統計局公布數據：1-12月規上工業企業利潤總額同比下降4%。

核心觀點

1. 2022年工業企業利潤錄得負增長，但疫情消退，盈利增速有望觸底回升；

2. 12月企業盈利仍有結構性亮點，地產鏈行業利潤增速邊際好轉，部分高景氣行業利潤增速仍有韌性；

3. 12月處于主動去庫存與被動去庫存的臨界點，中觀數據反映去庫存進展順利；

4. 供需格局面臨逆轉，被動去庫存近在眼前，并有望在年內順暢轉向主動補庫存。

以下是正文

全年利潤增速錄得負增長

2022年工業企業利潤增速同比下降4%，繼2019年后再度錄得負增長。從全年節奏來看，一季度工業企業利潤增速同比增長8.5%，開局表現亮眼。但隨著疫情日趨嚴重，工業品產銷效率日益走低。產成品庫存持續積壓，壓制企業盈利，下半年工業企業利潤當月同比均錄得負增長。

進入11月，隨著全國范圍疫情持續擴散，工業企業營收也開始明顯降速，進一步拖累盈利增長。12月當月，工業企業利潤同比降幅僅小幅縮窄至8.3%，營收降幅僅縮窄至0.7%。隨著此輪疫情進入尾聲，工業企業盈利有望迎來觸底回升。

結構仍有亮點，盈利再平衡持續演繹

12月工業企業盈利整體偏弱，但仍有結構性亮點。

一是地產鏈行業利潤增速邊際好轉。采掘環節的黑金采選、非金屬礦采選，制造環節的鋼鐵、建材，乃至后周期消費的家具，上述行業的利潤同比增速均在回升，除建材外，上述行業的營收利潤率也較上月邊際抬升。

二是部分高景氣行業利潤增速仍有韌性，汽車和電氣機械利潤增速分別回升至3.2%和43.7%。

而從整體來看，主動去庫存階段的盈利再平衡進程仍在持續，12月采礦業利潤率降幅大于原材料加工業，而下游消費品制造行業利潤不降反增，表現好于上游及中游行業。

去庫存進程仍在延續

12月工業企業產成品庫存增速回落至9.9%，剔除價格因素后的實際庫存增速同步回落至10.7%，去庫存進程持續演繹。

但從其他指標來看，12月庫銷比季節性回落至43.3%，但絕對水平仍高于歷年同期均值；12月產成品周轉天數季節性回落至17.6天，但同比維度變化不大。

以上數據反映出，12月疫情對于庫存消化仍有影響。結合營收增速來看，庫存周期在2022年12月處于主動去庫存與被動去庫存階段的臨界點，更接近主動去庫存。

中觀數據反映去庫存進展順利

從中觀數據來看，截至11月，下半年庫存去化進程尚屬順利。

就名義庫存而言，拉動率最高的兩個大類，上游原材料加工業及中游裝備制造業庫存增速自2022年7月開始持續去化。

而就實際庫存而言，上游原材料行業實際庫存增速也在11月回落，中游裝備制造實際庫存增速在10月開始走低。

而就關鍵行業而言，電氣機械、計算機通信電子去庫存進程仍有反復，名義庫存及實際庫存增速的波動較大。

供需格局面臨逆轉，準備迎接被動去庫存

我們預計，工業庫存周期有望在今年上半年轉入被動去庫存階段，順周期資產的配置價值有望凸顯。

第一，從歷史經驗來看，庫存周期大約40個月，而去庫存階段大約在20個月，主動去庫存階段普遍在6個月以上，本輪去庫存周期始于2022年4月，到目前已經歷8個月。

第二，去年底以來，防疫政策優化、金融支持地產，政策端對消費和投資等終端需求的托底已經啟動。而今年春節旺季消費明顯修復，也印證了需求正在穩步復蘇。此外，節前生產修復、春節返城節奏提前，都指向節后開工值得期待，而供需兩旺也預示著被動去庫存有望在年內順暢轉向主動補庫存。

風險提示

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研究報告信息

證券研究報告 ： 被動去庫近在眼前 ——1-12月工業企業利潤點評

對外發布時間：2023-01-31

研究發布機構：長江證券(行情000783,診股)研究所

關鍵詞： 工業企業利潤