長(zhǎng)江宏觀：被動(dòng)去庫存近在眼前_看熱訊

(資料圖)

作者：于博，劉承昊

事件描述

1月31日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)：1-12月規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額同比下降4%。

核心觀點(diǎn)

1. 2022年工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)錄得負(fù)增長(zhǎng)，但疫情消退，盈利增速有望觸底回升；

2. 12月企業(yè)盈利仍有結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)，地產(chǎn)鏈行業(yè)利潤(rùn)增速邊際好轉(zhuǎn)，部分高景氣行業(yè)利潤(rùn)增速仍有韌性；

3. 12月處于主動(dòng)去庫存與被動(dòng)去庫存的臨界點(diǎn)，中觀數(shù)據(jù)反映去庫存進(jìn)展順利；

4. 供需格局面臨逆轉(zhuǎn)，被動(dòng)去庫存近在眼前，并有望在年內(nèi)順暢轉(zhuǎn)向主動(dòng)補(bǔ)庫存。

以下是正文

全年利潤(rùn)增速錄得負(fù)增長(zhǎng)

2022年工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速同比下降4%，繼2019年后再度錄得負(fù)增長(zhǎng)。從全年節(jié)奏來看，一季度工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速同比增長(zhǎng)8.5%，開局表現(xiàn)亮眼。但隨著疫情日趨嚴(yán)重，工業(yè)品產(chǎn)銷效率日益走低。產(chǎn)成品庫存持續(xù)積壓，壓制企業(yè)盈利，下半年工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)當(dāng)月同比均錄得負(fù)增長(zhǎng)。

進(jìn)入11月，隨著全國(guó)范圍疫情持續(xù)擴(kuò)散，工業(yè)企業(yè)營(yíng)收也開始明顯降速，進(jìn)一步拖累盈利增長(zhǎng)。12月當(dāng)月，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比降幅僅小幅縮窄至8.3%，營(yíng)收降幅僅縮窄至0.7%。隨著此輪疫情進(jìn)入尾聲，工業(yè)企業(yè)盈利有望迎來觸底回升。

結(jié)構(gòu)仍有亮點(diǎn)，盈利再平衡持續(xù)演繹

12月工業(yè)企業(yè)盈利整體偏弱，但仍有結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)。

一是地產(chǎn)鏈行業(yè)利潤(rùn)增速邊際好轉(zhuǎn)。采掘環(huán)節(jié)的黑金采選、非金屬礦采選，制造環(huán)節(jié)的鋼鐵、建材，乃至后周期消費(fèi)的家具，上述行業(yè)的利潤(rùn)同比增速均在回升，除建材外，上述行業(yè)的營(yíng)收利潤(rùn)率也較上月邊際抬升。

二是部分高景氣行業(yè)利潤(rùn)增速仍有韌性，汽車和電氣機(jī)械利潤(rùn)增速分別回升至3.2%和43.7%。

而從整體來看，主動(dòng)去庫存階段的盈利再平衡進(jìn)程仍在持續(xù)，12月采礦業(yè)利潤(rùn)率降幅大于原材料加工業(yè)，而下游消費(fèi)品制造行業(yè)利潤(rùn)不降反增，表現(xiàn)好于上游及中游行業(yè)。

去庫存進(jìn)程仍在延續(xù)

12月工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存增速回落至9.9%，剔除價(jià)格因素后的實(shí)際庫存增速同步回落至10.7%，去庫存進(jìn)程持續(xù)演繹。

但從其他指標(biāo)來看，12月庫銷比季節(jié)性回落至43.3%，但絕對(duì)水平仍高于歷年同期均值；12月產(chǎn)成品周轉(zhuǎn)天數(shù)季節(jié)性回落至17.6天，但同比維度變化不大。

以上數(shù)據(jù)反映出，12月疫情對(duì)于庫存消化仍有影響。結(jié)合營(yíng)收增速來看，庫存周期在2022年12月處于主動(dòng)去庫存與被動(dòng)去庫存階段的臨界點(diǎn)，更接近主動(dòng)去庫存。

中觀數(shù)據(jù)反映去庫存進(jìn)展順利

從中觀數(shù)據(jù)來看，截至11月，下半年庫存去化進(jìn)程尚屬順利。

就名義庫存而言，拉動(dòng)率最高的兩個(gè)大類，上游原材料加工業(yè)及中游裝備制造業(yè)庫存增速自2022年7月開始持續(xù)去化。

而就實(shí)際庫存而言，上游原材料行業(yè)實(shí)際庫存增速也在11月回落，中游裝備制造實(shí)際庫存增速在10月開始走低。

而就關(guān)鍵行業(yè)而言，電氣機(jī)械、計(jì)算機(jī)通信電子去庫存進(jìn)程仍有反復(fù)，名義庫存及實(shí)際庫存增速的波動(dòng)較大。

供需格局面臨逆轉(zhuǎn)，準(zhǔn)備迎接被動(dòng)去庫存

我們預(yù)計(jì)，工業(yè)庫存周期有望在今年上半年轉(zhuǎn)入被動(dòng)去庫存階段，順周期資產(chǎn)的配置價(jià)值有望凸顯。

第一，從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，庫存周期大約40個(gè)月，而去庫存階段大約在20個(gè)月，主動(dòng)去庫存階段普遍在6個(gè)月以上，本輪去庫存周期始于2022年4月，到目前已經(jīng)歷8個(gè)月。

第二，去年底以來，防疫政策優(yōu)化、金融支持地產(chǎn)，政策端對(duì)消費(fèi)和投資等終端需求的托底已經(jīng)啟動(dòng)。而今年春節(jié)旺季消費(fèi)明顯修復(fù)，也印證了需求正在穩(wěn)步復(fù)蘇。此外，節(jié)前生產(chǎn)修復(fù)、春節(jié)返城節(jié)奏提前，都指向節(jié)后開工值得期待，而供需兩旺也預(yù)示著被動(dòng)去庫存有望在年內(nèi)順暢轉(zhuǎn)向主動(dòng)補(bǔ)庫存。

風(fēng)險(xiǎn)提示

新冠病毒超預(yù)期變異，導(dǎo)致新一輪感染高峰。

研究報(bào)告信息

證券研究報(bào)告 ： 被動(dòng)去庫近在眼前 ——1-12月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)點(diǎn)評(píng)

對(duì)外發(fā)布時(shí)間：2023-01-31

研究發(fā)布機(jī)構(gòu)：長(zhǎng)江證券(行情000783,診股)研究所

關(guān)鍵詞： 工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)