中小乳企擠破頭也要上市，菊樂食品通過反饋會，內控缺陷仍是攔路虎-觀點

現如今，乳飲料行業市場飛速發展，據《中國奶業統計摘要2021》的數據顯示，2007年至2020年，我國含乳飲料和植物蛋白飲料制造行業銷售產值從169.25億元增長至860.2億元，年均復合增長率為13.32%，一些中小乳企已經敲開了資本市場的大門，實際控制人及其高管也因此賺得盆滿缽滿，因此，還有更多企業排隊上市，試圖實現“一夜暴富”的夢想。

不過，一些中小乳企上市之后，業績直接見光死，比如一鳴食品、均瑤健康，這直接打擊了各路資本對于中小乳企的信心，盡管如此，中小乳企還是要IPO，即使擠破了頭。

2023年3月2日，四川菊樂食品股份有限公司披露了招股說明書（申報稿），四川菊樂食品股份有限公司本次擬公開發行新股不超過約3082.76萬股，公司股東不公開發售股份，公開發行的股份占發行后公司總股本的比例不低于25%。據深圳證券交易所發行上市審核信息公開網站顯示，四川菊樂食品股份有限公司IPO審核狀態更新為“已受理”，預計融資金額13.6309億元。

(資料圖)

本次募集資金用于項目及擬投入的募資金額為：古浪縣菊樂牧業奶牛養殖項目，金額約3.39億元；溫江乳品生產基地改擴建項目，金額約2.78億元；營銷網絡中心升級建設項目，金額約1.79億元；年產12萬噸乳品生產基地項目，金額約1.72億元；研發中心升級建設項目；金額約5530萬元；信息化系統建設項目，金額約3843萬元；補充流動資金；金額約3億元。本次股票發行后擬在深交所上市。

這意味著三度闖關IPO的菊樂食品已經通過本次反饋會，將迎接下一步的初審會。此前菊樂食品就曾經多次沖刺IPO，卻屢屢折戟。縱覽過往IPO歷程，公司內控與關聯交易的披露影響較大。

在此之前，菊樂股份曾于2017年12月遞表，擬登陸深交所中小板，但在2018年3月撤回材料，IPO審查遭終止。2019年中下旬，菊樂股份第二次遞表，后因公司出納挪用資金事項、貨幣資金披露不實等問題遭證監會出具警示函。

經查，證監會發現菊樂股份在申請首次公開發行股票并上市的過程中，存在分公司出納挪用公司資金發生額累計達9577.89萬元且首次申報稿未披露該事項、貨幣資金披露不實、內控制度存在重大缺陷、返利計提不準確等問題。

2020年4月，證監會向其下發了《關于對四川菊樂食品股份有限公司采取出具警示函監管措施的決定》。內容顯示，菊樂股份在申請首次公開發行股票并上市過程中，存在分公司出納挪用公司資金發生額累計達9577.89萬元且首次申報稿未披露該事項、貨幣資金披露不實、內控制度存在重大缺陷、返利計提不準確等問題。

此外，2020年7月，由于財務報表審計項目出現三項問題，四川證監局還對時任會計師事務所信永中和的簽字會計師羅東先、劉拉采取了監管談話措施。這一歷史內控“失誤”在本次反饋會中同樣被重點關注，并要求說明前述違規行為的原因，內部控制制度、相關流程等方面的具體缺陷；是否存在其他內控不規范情形。

菊樂股份成立于2002年，持續深耕含乳飲料和乳制品生產領域，以“堅持使用生牛乳”為產品生產原則，采取“差異化、大單品”的產品競爭策略，積極開發培育創新型產品。長期以來，菊樂股份通過菊樂酸樂奶等產品建立的市場認可度和品牌影響力；后并購惠豐乳品，在發酵乳品類中新增“嚼酸奶”系列產品，在強化優質奶源布局方面，在巴氏殺菌乳品類中推出“打牛奶啰”等高品質單品。

公司的主營業務為含乳飲料及乳制品的研發、生產和銷售，包括含乳飲料產品“酸樂奶”、發酵乳產品“嚼酸奶”及“打酸奶”等。

據招股說明書顯示，菊樂股份生鮮乳來源于外部第三方、參股牧場以及控股牧場，外部采購以甘肅省等地的北方大型規模化牧場為主，輔以四川省的部分專業合作社，收購惠豐乳品后，菊樂股份新增向黑龍江省的專業合作社采購生鮮乳。

含乳飲料是公司的核心產品，2019-2022H1期間，含乳飲料的收入分別為6.11億元、6.47億元、7.32億元、3.71億元，占總收入的比重分別為73.91%、65.31%、51.68%、52.33%。得益于大單品的熱銷，根據中國食品工業協會統計數據，公司在2018 年含乳飲料行業市場占有率排名中位列第九。

依賴單品、奶源地在北方的菊樂股份還存在另一個問題，便是“市場困在四川”。報告期內，菊樂股份在四川省市場實現的銷售收入分別為 81,100.69 萬元、90,736.97 萬元、105,897.13 萬元和 52,427.50 萬元，占當期主營業務收入的比例分別為 98.07%、91.53%、74.72%和 74.04%，2020年菊樂股份收購了惠豐乳品，彌補其在東北區域和華東區域等地的銷售渠道，使得四川市場實現的銷售收入占比逐年降低。但目前，除惠豐乳品外，菊樂品牌的產品收入仍高度集中于四川省內，收入占比超過 90%。

乳飲料行業是個發展迅速的市場，《中國奶業統計摘要2021》的數據顯示，2007年至2020年，我國含乳飲料和植物蛋白飲料制造行業銷售產值從169.25億元增長至860.2億元，年均復合增長率為13.32%。

受益于行業增長，菊樂食品的業績也連年增長。報告期內（2019年-2022年6月），公司的營收分別為8.29億元、9.94億元、14.21億元、7.09億元，凈利潤分別為1.11億元、1.29億元、1.58億元、0.68億元。

市場空間巨大，也意味著競爭對手眾多，根據《中國奶業統計摘要 2021》，我國含乳飲料和植物蛋白飲料生產企業數量由2011年的184家增加至2020年的265家。身處激烈的競爭環境中，相比伊利、蒙牛等巨頭，菊樂食品的市占率存在較大提升空間，不過對比同行，公司也存在一些較為明顯的優勢。

不過，菊樂股份也有不可忽視的競爭劣勢。首先是整體規模較小，與龍頭乳企的差距較大；其次是“困在四川”，菊樂離開四川，其品牌知名度明顯不足。事實上，除了自身受限外，菊樂股份還在經歷行業低潮。據《中國奶業統計摘要 2021》顯示，含乳飲料和植物蛋白飲料行業總收入自2017年以來快速滑落，由巔峰的1164.7億元下降至2020年的860.2億元，新冠疫情期間的影響更甚。

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