恩華藥業(002262)：業績符合預期 看好核心麻醉業務持續高增長

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事件：公司發布2023 年半年報，2023H1 公司實現營收24.0 億元（+20.0%），歸母凈利潤5.4 億元（+21.7%），扣非凈利潤5.5 億元（21.3%）；23Q2 營收12.2 億元（+21.1%），歸母凈利潤3.2 億元（+22.6%），扣非凈利潤+3.2 億元（+21.6%）。

公司業績表現符合預期，麻醉業務表現亮眼：從季度趨勢來看，公司收入自2022 年Q2 至2023Q2 連續5 個季度保持環比同比均正增長，并且公司利潤端增速略快于收入增速，隨著后續管制類麻醉藥品收入占比提升，利潤率有望進一步提升。細分業務來看，23H1 麻醉線實現收入12.7 億元（+29.7%），精神線實現收入5.5 億元（+2.0%），神經線實現收入0.7 億元（-12.4%），原料藥實現收入0.8 億元（+20.0%），醫藥商業實現收入2.9億元（+27.3%）。麻醉線收入高增長主要系公司麻醉和精神線產品的業務下沉，深度挖掘縣域基層與民營醫院市場以及新產品導入帶來。

高壁壘管制類麻醉藥品“羥瑞阿舒”+TRV130 有望持續帶來業績增量：目前公司主要收入利潤來源為麻醉線業務，管制類麻藥“羥瑞阿舒”為公司近幾年上市的產品，市場空間大，行政壁壘大，目前相關產品市占率較低，隨著下半年手術量的恢復性增長，“羥瑞阿舒”將有望持續放量。此外管制類產品TRV130 已于今年5 月獲批，TRV130 鎮痛效果更好，相較于阿片類藥物副作用更少，具有更好的競爭格局，該產品具備較大的市場空間。

仿創并重+BD 戰略，公司或將迎來階段性催化：根據2023 半年報，目前公司在研項目80+，投入科研經費約2.8 億元（+35.1%），研發投入持續增加。1）創新藥項目：共計25 個，其中NH600001 處于臨床Ⅱ期。2）仿制藥項目：在研項目43 個，其中申報產品包含地佐辛、普瑞巴林等產品，開展一次性評價項目14 個，其中齊拉西酮、阿普唑侖等4 個產品已處于審評階段；3）BD 業務方面：從丹麥靈北公司引進的NHL35700 片進入臨床階段，與天鏡生物共同資助的Protollin 美國Ⅰ期臨床順利開展。

盈利預測及投資建議。我們預計2023-2025 年歸母凈利潤分別為11.0/13.7/17.3 億元，分別增長為22.2%/24.8%/25.0%。對應PE 分別為22x/18x/14x，維持“買入”評級。

風險提示：市場競爭加劇的風險；產品銷售不及預期；政策超預期的風險。

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