國泰君安教你三招制勝主板次新股

科創(chuàng)股第一股近日公布了最終定價，科創(chuàng)板的“新股方陣”正在向我們走來。反觀主板曾經(jīng)火熱的次新股板塊，自2016年底開始，受到A股整體行情走弱及2017年后新股發(fā)行數(shù)量劇增等影響，次新股整體表現(xiàn)開始弱于大盤。為了能在相對弱勢的行情下挖掘到能夠提供超額收益的優(yōu)勢次新股，國泰君安新股團隊選取了近一年多時間內(nèi)上市的129只次新股作為樣本股，通過多方數(shù)據(jù)對比，給出了三招針對開板后次新股的投資建議。

首先了解次新股的概念，次新股是指自首發(fā)上市日期起，上市未滿一年的上市公司股票。與其他次新股定義相比，深次新股指數(shù)選取上市未滿1年的新股，于上市后第45個交易日納入指數(shù)，能消除新股上市之初多個漲停板對股價的影響，更客觀有效地反應目前次新股的市場行情。

通過深次新股指數(shù)相對上證指數(shù)以及創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)2015年-2016年以來，由于次新股標的相對稀缺，深次新股指數(shù)相對上證指數(shù)以及創(chuàng)業(yè)板指數(shù)持續(xù)走強。但從2016年底開始，受A股整體行情走弱以及2017年新股IPO數(shù)量劇增等因素影響，深次新股指數(shù)相對上證指數(shù)以及創(chuàng)業(yè)板指數(shù)開始大幅走弱，次新股整體表現(xiàn)弱于大盤以及創(chuàng)業(yè)板。

從新股IPO數(shù)量來分析，2013年新股發(fā)行暫緩后，2014 -2016年新股的年發(fā)行數(shù)量相對較低，占A股上市總數(shù)不及8%;但從2017年開始新股上市加速，2017年新股數(shù)量高達433只，近乎是2015年(216只)、2016年(226只)上市新股數(shù)量的2倍，創(chuàng)下歷史新高，占當年上市A股數(shù)量的12.49%，新股的稀缺性價值已經(jīng)開始消退。

優(yōu)勢弱化，投資政策需要改變。相對其他個股而言，次新股的主要優(yōu)勢特征為：

新股發(fā)行價相對較低，股價未來上漲空間大。2014年1月12日，《關(guān)于加強新股發(fā)行監(jiān)管的措施》發(fā)布，明確新股發(fā)行PE應以行業(yè)均值為依據(jù)。根據(jù)過往IPO發(fā)行定價數(shù)據(jù)來看，大部分公司會選擇23倍左右的窗口指導市盈率來定價，也有一部分公司由于行業(yè)估值水平低于23倍，會選擇以PB或行業(yè)平均估值水平參考定價。我們統(tǒng)計的2015年至2018年上市新股的平均發(fā)行價均在20元以下，發(fā)行價絕對值較低。從發(fā)行PE水平對比來看，均遠低于發(fā)行當時的行業(yè)平均水平，總體而言，次新股對標行業(yè)已經(jīng)上市的可比公司存在很大的溢價空間。

次新股尚處于上市初期，還未參與資本大規(guī)模運作，資金盤口簡單，與此同時機構(gòu)持股比例較低，其買賣頻繁，換手率相對較高，因此能夠吸引資金入場，易于吸收籌碼，帶動股價上漲。根據(jù)我們統(tǒng)計的結(jié)果來看，新股的平均流通股數(shù)普遍在1億股以下，上市后開板前的平均漲停板天數(shù)在7天以上。以2018年的新股數(shù)據(jù)來看，新股的平均機構(gòu)持倉比例為7.13%，而A股的整體平均機構(gòu)持倉比例為37.83%。

成長預期較好，資本擴張潛力大，短期沒有股東解禁壓力能夠通過IPO上市的企業(yè)，通常可追溯業(yè)績都比較亮眼，新股上市后股價上漲空間大。新股的資本公積比較高，企業(yè)高送轉(zhuǎn)的意愿更為強烈，而且受政策限制，新上市的公司其股東持股限售期至少1年，次新股上市一年內(nèi)的股東大量減持壓力較小。不過，隨著次新股獲益空間收窄，投資者的投資策略急需轉(zhuǎn)變。據(jù)歷史數(shù)據(jù)來看，次新股在2015年期間，開板后12個月仍有獲得超額收益的機會，近年來，隨著開板后期限越長，次新股平均跌幅越大，表現(xiàn)逐年下降。在2018年，開板后1個月股價仍保持正增長，但3個月就出現(xiàn)跌幅，12個月跌幅達到39.15%。其原因除受政策因素影響、新股稀缺性消退以外，主要是由于新股發(fā)行時PE仍保持23倍左右，但行業(yè)平均PE卻逐年下降(由2015年59.14下降為2018年39.19)，兩者間差值減小，意味著新股開板前漲幅空間縮小，其系統(tǒng)投資優(yōu)勢開始弱化。

為了更好的衡量次新股漲跌幅影響因素，我們將以次新股的交易層面和基本面作為出發(fā)點，從新股的發(fā)行定價、估值水平、所處行業(yè)、業(yè)績變化等多個影響因素對次新股開板前、開板后的股價表現(xiàn)進行具體分析。

開板前，新股上市至少有40%的溢價空間，破發(fā)概率很小。根據(jù)我們選取的129只樣本漲停板開板前的表現(xiàn)來看，上市首日平均漲幅44%，開板前漲停板5天以上的公司占比達到79%，其中漲停板天數(shù)超過10天的公司有32家，占比達到25%。新股開板前由于上市時間短，市場對于公司情況了解甚少，主要來自招股說明書，開板前的行情主要受發(fā)行定價、流通市值、發(fā)行PE等因素影響較大。

新股的發(fā)行定價是影響漲停板天數(shù)的最主要因素。統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，發(fā)行價絕對值越小，新股開板前的漲停板天數(shù)就越多。樣本數(shù)據(jù)中發(fā)行價的中間值為14.33元，一般發(fā)行價低于中間值的股票漲停板天數(shù)相對越多。

從交易層面來看，發(fā)行流通市值越小越獲得的封板機會越多。我們將樣本數(shù)據(jù)按照上市開板前漲停板天數(shù)進行分類，發(fā)現(xiàn)漲停板天數(shù)超過10天以上的樣本發(fā)行流通市值均值為5.81億元，而漲停板天數(shù)小于5天的樣本發(fā)行流通市值均值為23.30億元。開板前漲停板天數(shù)受發(fā)行流通市值大小的影響比較明顯，流通市值越小，開板前漲停板天數(shù)相對越多。因為從交易層面來看，市值越小的公司，越容易封板，上漲的阻力越小。

次新股所處行業(yè)受關(guān)注程度也會影響其上市之后的股價表現(xiàn)。剔除掉樣本本身行業(yè)分布不均的影響，我們發(fā)現(xiàn)漲停天數(shù)超過10天的公司大多屬于計算機、醫(yī)藥、電力及公用事業(yè)等行業(yè)。相對而言，機械、銀行等行業(yè)，市場關(guān)注度較為平淡，這些行業(yè)的新股上市后開板前的表現(xiàn)也相對較弱，漲停板天數(shù)一般小于5天。

開板后，大幅回調(diào)的概率越大新股上市后由于前期連續(xù)漲停，股價有了較高的漲幅，開板后股價均有不同程度的回調(diào)。以統(tǒng)計的樣本數(shù)據(jù)來看，開板至觀測時間2019年5月10日，新股的平均漲跌幅為-23.92%，129只樣本股中僅有18只樣本股開板至今仍然有超額收益。我們匯總了開板前不同漲停天數(shù)的股票在開板后的表現(xiàn)，按照漲停天數(shù)對標的樣本股進行分類，并統(tǒng)計了這些股票從開板日至2019年5月10日期間的平均漲跌幅情況。

從漲停板天數(shù)對應的漲跌幅數(shù)據(jù)來看，新股開板前漲停天數(shù)越多，開板后股價平均跌幅越大。主要原因在于新股剛上市，受發(fā)行市盈率上限、流通盤少等因素存在一定的套利機會，容易受資金青睞，多次打板之后也會超出其合理估值水平，超出的范圍越大，開板之后的回調(diào)幅度也就越大。

開板后依然有超額收益的次新股業(yè)績表現(xiàn)更佳。我們在研究新股開板之后的漲跌幅情況的同時，結(jié)合了新股上市前后的營業(yè)收入增速、凈利潤增速、毛利率以及凈資產(chǎn)收益率等關(guān)鍵財務指標的變化。根據(jù)統(tǒng)計的結(jié)果來看，新股上市前三年的財務數(shù)據(jù)相對穩(wěn)健且亮眼，但是有74%的公司上市后第一年凈利潤增速相比上一年同期出現(xiàn)不同程度的下滑。業(yè)績“變臉”最明顯的是出現(xiàn)負增長的46家公司，且這些公司開板之后的跌幅也較為顯著，平均跌幅達到33.5%超過樣本整體開板后的漲跌幅的均值水平(-23.92%)。相反，開板后依然能有超額收益的優(yōu)勢次新股除券商股外多為業(yè)績持續(xù)高增長(如邁為股份、貝通信、捷昌驅(qū)動等)或居于行業(yè)龍頭地位(如邁瑞醫(yī)療、寧德時代等)的基本面相對較好的公司。另外，相對優(yōu)勢的次新股上市之后的第一財年除營收及凈利潤能夠繼續(xù)保持高增長外，其毛利率變化也相對平穩(wěn)，不大會出現(xiàn)大起大落的現(xiàn)象，上市后第一財年的凈資產(chǎn)收益率均高于樣本整體ROE均值(14.25%)。

新股所處行業(yè)的市場關(guān)注度對開板后的股價變化也頗為顯著。據(jù)標的樣本統(tǒng)計情況來看，排除樣本本身行業(yè)分布不均的因素，開板后仍具有超額收益的標的多處在金融(券商、保險、銀行)、TMT(通信、電子)、電力設備等領(lǐng)域。金融類(券商、保險、銀行)12只次新股，雖然上市前后業(yè)績均有不同程度下滑，但開板之后股價依然有不錯的表現(xiàn)，尤其是券商股，獲得了較高的超額收益。對比而言，該行業(yè)股票的發(fā)行價較低，均不超過8元，遠低于整體次新股的平均發(fā)行價格(16.65元)，溢價空間較大。另外，券商股具備高Beta屬性，自19年年初以來，政策層面邊際改善，市場情緒有效提振，券商股迎來強勢反彈的行情，受到二級市場參與者的關(guān)注與各路資金的青睞。